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淺析租賃資產(chǎn)組合管理

點擊次數(shù):1205    來源:浙江大學融資租賃研究中心

融資租賃在我國得到了近十年高速的發(fā)展,無論是資產(chǎn)規(guī)模、公司數(shù)量、創(chuàng)新理念還是社會認知程度都達到了新的高度。租賃業(yè)如何可持續(xù)發(fā)展、發(fā)展趨勢和方向等課題引起了越來越多租賃公司、租賃同仁的重視、關注和思考。遠東租賃提出租賃2.0,李思明總經(jīng)理提出租賃+,不少公司提出了產(chǎn)融結(jié)合、租賃與投資相結(jié)合、租賃與資產(chǎn)管理相結(jié)合的經(jīng)營思路和業(yè)務定位。

  租賃是資產(chǎn)融資,因此重視租賃資產(chǎn)管理既是租賃經(jīng)營的內(nèi)在要求,又是租賃價值鏈延伸、服務延伸、樹立特色的可用武之地。

  租賃資產(chǎn)管理可以分成幾個不同的層面、不同的維度,內(nèi)容廣泛、角度多元。希望通過初步梳理分析,拋磚引玉,共同討論。

  一、租賃資產(chǎn)的分類

  1、 由租賃物組成的基礎資產(chǎn)

? 租賃物的選擇環(huán)節(jié):應考慮租賃物的通用性、保值性、先進性、適用性、變現(xiàn)能力等;
       ? 購買環(huán)節(jié):涉及租賃物詢價、價格和價值、采購合同條款、付款條款、交貨、驗收等;
       ? 租后管理和確權:涉及標識、登記、抵押、保險、維護、管理、監(jiān)控、服務等;
       ? 處置:對企業(yè)的重要程度、余值、二手市場、租賃物生命周期價值曲線、留購、出售、續(xù)租等;
       ? 租賃物本身的產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力、再融資能力等。

  這也可以說是租賃的資產(chǎn)端,它是租賃資產(chǎn)管理的基礎和起點。前三個環(huán)節(jié)各租賃公司都非常重視,因為租賃是資產(chǎn)融資。而后面二個方面相對研究不夠、重視不足,也因為市場的成熟、專業(yè)化的深入有一個過程,因而租賃特點和比較優(yōu)勢還沒能充分展現(xiàn)。同時這又給租賃的發(fā)展帶來巨大的動力和空間。

  重視租賃物,是租賃與銀行信貸的差異之一。能有效地管理租賃物就可以更好的控制風險,也可以利用租賃物實現(xiàn)融資,飛機、汽車、火車等本身就應該也可以發(fā)揮其再融資能力。

  不同租賃物有不同的要求、辦法和措施,如飛機和汽車相比管理難度相差很大。

  這里舉幾個例子:

  例1:引用租賃專家王佳林先生的微信:

  “上世紀90年代,我剛到GECAS時,正是GECapital收購GPA后不久,還在磨合期,當時GECAS一百多號人中很大一部分都是GPA過來的人,都是航空及航空租賃業(yè)界的頂級專家。我也見過幾次Tony Ryan,那位傳奇式的GPA的創(chuàng)始人。90年代初,GPA在其最鼎盛的時期突然倒閉,固然如文章中所說“流動性危機加之IPO失利”,但其最根本的原因是他們對當時全球航空市場的發(fā)展走勢做了一個預判、打了一個大賭:他們根據(jù)他們自己“最專業(yè)的判斷”,認為航空市場將要大幅增長,所以他們抓住“機會”“賭了一把”,提前與波音等飛機制造公司簽訂了大批新飛機的訂單。但是他們的預判與實際發(fā)生的情況有一個小小的時間差 -- 早了幾年,當新飛機要按合同交貨時,全球航空市場沒有上行,反而下降,飛機租不出去,又賣不掉。GPA最終陷入流動性危機,IPO又不成,所以違約破產(chǎn),賣給了GE Capital。

  GE Capital當時真是做了一筆極好的生意,只以白菜價收購了GPA團隊,但沒有購買其飛機資產(chǎn),而是管理這些飛機資產(chǎn),并收管理費。GPA的專業(yè)團隊,加上從GE Capital Structured Finance過來的航空租賃小團隊,構(gòu)成了后來的GECAS團隊。

  GECAS接著再打同樣的賭(這次是GPA的人和GE Capital的人一起賭),他們還是賭全球航空市場將要上漲,GECAS又預定了大批新機位。結(jié)果GECAS的預判完全正確,后來那幾年掙了很多錢,甚至新飛機交貨時,不去租賃啦,倒手就賣掉,就掙錢,因為那時各個航空公司都要發(fā)展,都要飛機。

  一段本人在GECapital十年的小插曲。

  往事不堪回首。那時GE還是杰克韋爾奇時代,GECapital一直是發(fā)展發(fā)展、買買買;現(xiàn)在是杰夫伊梅爾時代,他把GE Capital都賣掉了,除了GECAS。可見融資租賃企業(yè)行業(yè)專業(yè)性的重要性:正和反的例子都在同一家同一處發(fā)生。”
例2:李思明總經(jīng)理介紹:GE汽車租賃公司,因為殘值估計高了幾個百分點,設計殘值35%,實際為30%。造成嚴重虧損5億美元,結(jié)果被迫將此資產(chǎn)全部出售。

  2、 由租賃公司的應收租賃款集合而成

  這也可以說是租賃的負債端。我們常說的租賃資產(chǎn)證券化、ABN、PRE-ABS、保理融資、收益權轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、不良資產(chǎn)中的租賃資產(chǎn)基本上是從這個概念出發(fā)點。單從此視角來定義租賃資產(chǎn)管理是不全面的,這更多的是租賃資產(chǎn)管理的融資和再融資。

  我們現(xiàn)在的租賃資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn),比較少考慮租賃物本身的價值、現(xiàn)金流和抗風險能力,更多考慮出租人、承租人或擔保人的信用評級。

  3、 上述二項組合而成----租賃資產(chǎn)組合管理

  包括種類(資產(chǎn)種類、租賃種類、行業(yè)分布)、租賃物價值、期限、折舊、成本、負債結(jié)構(gòu)、頭寸管理、稅收、利潤、規(guī)模、經(jīng)濟周期、融資的匹配等等。
因此租賃資產(chǎn)管理不但有租賃基礎資產(chǎn)的管理,也有融資和再融資的管理,還有租賃資產(chǎn)的組合管理——組合與拆分、買進與賣出等,相互構(gòu)成一個有機的整體。我們在這方面的研究還很少,遠遠滿足不了租賃業(yè)快速發(fā)展的需要。租賃資產(chǎn)組合管理涉及租賃的本質(zhì)特征、租賃的發(fā)展動因、租賃的功能和優(yōu)勢發(fā)揮等等。

  二、學習《租賃資產(chǎn)組合管理》心得

  本書從風險及定價、利潤和回報、組合管理三大部分來介紹如何認識租賃、如何提高回報并控制風險。它把收益、信用、租賃物價值、解約價值、稅收、折舊、風險、現(xiàn)金流及其組合管理都量化了,值得好好學習。但我們在實踐中,缺乏數(shù)據(jù)積累和來源,市場環(huán)境又不同,因此不能簡單照搬,也無法照搬。

  然而其思想和方法、趨勢和方向,值得我們認真思考、借鑒、掌握和利用。從而使我國的租賃業(yè)進入新的、更高的發(fā)展階段。

  1、租賃對于出租人的吸引力:

? 租金收入帶來的定期現(xiàn)金流;
       ? 租賃結(jié)束時,銷售租賃物獲得收益的前景;
       ? 租賃物折舊帶來的稅收好處;
       ? 通過創(chuàng)新性的財務結(jié)構(gòu),可以進一步提高租賃的價值。
       我們現(xiàn)在大部分開展是融資租賃業(yè)務,因此得到大多數(shù)也只是第一項的收益,后幾項的收益要通過經(jīng)營性租賃和組合管理來獲得。
       2、決定租金的五個因素:
       ? 租賃物當前的價值,及租賃結(jié)束時可能的價值;
       ? 承租人停止支付租金的可能性;
       ? 租賃物折舊可帶來的價值;
       ? 出租人借款購買租賃物的成本;
       ? 出租人需要收取的費用和留做儲備的數(shù)額,以足夠應付前述四種因素出現(xiàn)估計錯誤時可能導致的風險。

  總的來說,更多的是看租賃物的價值,是資產(chǎn)定價和風險定價,而我們更多的是以資金成本定價為主。由于存在折舊的稅收優(yōu)惠和租賃物在租賃期末的價值,因此租金支付額通常低于類似貸款的利息和本金的支付額,從而形成租賃自己的競爭力。

  3、租賃現(xiàn)金流:

  通過對購買成本、殘值、租金、稅前現(xiàn)金流、折舊、應稅收入、稅金、稅后現(xiàn)金流、會計收入、解約價值的分析和計算,了解各階段的現(xiàn)金流以及各因素特別是折舊對它的影響。

  折舊的稅收好處是杠桿租賃的驅(qū)動力。

  4、影響租賃物將來價值的因素:

  由商業(yè)循環(huán)周期的影響、需求因素、價格變動、通貨膨脹、政策因素、二級市場、租賃物對承租人的重要性、租賃合約本身(如歸還條件)等因素組成。

  出租人對租賃物對承租人的重要性判斷方法:

       ? 出租人的歷史記錄和數(shù)據(jù)
       ? 考察承租人的收入結(jié)構(gòu)
       ? 租賃物在承租人業(yè)務中使用的情況
       ? 生產(chǎn)者價格指數(shù)
       ? 公開來源數(shù)據(jù)——例如:Dove Bid,IronSolutions,Rail Solutions和Avitas.

  目前,我們最缺少的正是這些數(shù)據(jù)的積累和來源。從而也制約了我們經(jīng)營性租賃的開展

  5、衡量租賃物風險的依據(jù):

  在租賃的不同階段,通常有三個標準:賬面價值、市場公允價值 、歷史銷售價值。這也需要數(shù)據(jù)的積累和來源。

  6、租賃的信用風險

  與其他大部分金融工具相比,租賃的信用風險有所不同:

       ? 期限更長
       ? 信用風險會隨著時間而改變
       ? 不同租賃合同之間的信用風險不同
       ? 租金流的不同結(jié)構(gòu)也會影響租賃的信用風險
       7、信用風險估計模型:
       ? 違約概率
       ? 信用遷移
       ? 回收額
       ? 以上三者的波動率

  幾乎所有的信用遷移運動都是向下的,即違約概率傾向于上升。

  之所以要預測回收額,一方面有助于出租人明確在訂立租賃合同時應怎樣更好地設定條款;另一方面也使出租人清楚當違約發(fā)生時應采取什么措施將風險降到最低。

  歷史數(shù)據(jù):穆迪投資者服務公司和標準普爾都會發(fā)布關于違約概率的歷史數(shù)據(jù)。這些信息按照不同年份以及承租人的信用評級和其所在行業(yè)進行分類。

  8、風險定價路徑:

  運用租賃物風險、違約概率、信用遷移、破產(chǎn)概率、合同終止概率和違約損失計算出損失額,從而定價。有很多現(xiàn)成的程序可以計算。

  9、稅收風險:

  美國在過去的56年里,聯(lián)邦的公司所得稅稅率只變化了11次。(總的趨勢是下調(diào)。)

  由于出租人提折舊,使稅收的現(xiàn)值大大低于總應稅額。

  “如果現(xiàn)實中沒有稅收的話。可能也會存在租賃,但絕不會有現(xiàn)在這么多。出租人擁有租賃物,根據(jù)稅法的規(guī)定,租賃物折舊金額可以減少其應稅收入。這就使得出租人可以大幅節(jié)省稅收支出,節(jié)省下來的部分出租人通常會與承租人分享,使雙方受益。”

  這是租賃很大的優(yōu)勢和特色。

  10、租賃合約中的期權:

  三種可量化的而且對出租人而言可能是機會的期權類型:

       ? 早期買斷期權:指定時間指定價格;
       ? 購買期權:公允市場價值或固定價格;
       ? 續(xù)訂期權:公允市場租金、固定租金以及續(xù)訂加購買。

  在融資租賃中一般只收取簡單的名義貨價。期權的價值會影響出租人的收益。可能是出租人的利潤來源,也可能是風險點。

  11、租賃合約的利潤:

  對應信用風險、租賃物風險、稅務風險,對每個租賃合約分別計算出每個年度的信用回報、租賃物收益補償、稅務現(xiàn)金流。對應的回報貢獻度有大有小、有正有負。

  對組成要素的風險和回報拆開分析后,可通過將租賃合約賣給其他出租人來獲得收益;或滿足現(xiàn)有客戶的要求,賣出一部分,新做一部分。

  了解租賃合約中各要素的風險與收益的對應關系,可以針對性地采取措施。如果可以針對性地降低風險或提高收益,出租人就沒有必要因個別風險或收益要素而放棄整個租賃合約。

  12、租賃組合的多元化:

       ? 不同的租賃合約
       ? 不同的租賃物類型
       ? 不同的經(jīng)濟周期
       ? 不同時期的稅務收益和稅務支付
       ? 不同的區(qū)域

  不同的兩份租賃資產(chǎn)會產(chǎn)生正向或反向的相互作用。一定的分散(離散)對出租人有好處。租賃組合的多元化可降低其組合的整體風險,從而減少了用于緩沖風險的資本數(shù)額,并且提高了租賃業(yè)務的回報水平。

  13、因子分析:

  通過因子分析的四個步驟,判別承租人及相關租賃合約的趨勢:

       ? 確定資產(chǎn)組合中的主要行業(yè)組別
       ? 列出每個組中的重要承租人
       ? 確定最重要的可能影響收入與成本的因素
       ? 分析市場價格和指數(shù)與這些因素之間的關系

  因子分析是評估承租人信用風險的新視角,通過對相關價格、因素及走勢進行跟蹤、分析,提前做出評估和預警。

  14、資產(chǎn)組合風險和收益:

  租賃資產(chǎn)組合模型的設計目的:

       ? 對整個租賃資產(chǎn)組合在信用、租賃物以及稅收方面所存在的風險加以匯總和計算,從而對租賃資產(chǎn)組合的組織、整合以及二級市場操作進行指導;
       ? 確定在租賃資產(chǎn)組合中與每個租賃資產(chǎn)相對應的風險和收益,通過設計相應的激勵措施,引導資產(chǎn)組合的發(fā)起;
       ? 針對租賃資產(chǎn)組合中各部分的構(gòu)成進行比較和評價;
       ? 根據(jù)不同租賃資產(chǎn)組合的多元化差異,通過評估不同承租人和不同租賃物類型所產(chǎn)生的效應,正確引導資金分配(投向);
       ? 分別以租賃資產(chǎn)組合的總風險和組合中單獨租賃資產(chǎn)為基礎,進行對沖操作;
       ? 基于租賃資產(chǎn)組合中的租賃物的整個生命周期,針對上述所有方面進行綜合考慮。

  簡而言之,通過設計可以降低資金成本,增加新的租賃資產(chǎn)的收益,衡量掉期收益,進一步優(yōu)化組合。

  15、租賃資產(chǎn)組合對沖:

  主要針對信用和租賃物二種風險,解決之道便是從金融、保險等市場尋找工具,以此降低風險、增加收益。

  信用風險

       ? 信用違約掉期(如保險)
       ? 因素對沖(如利率、匯率等)
       租賃物風險
       ? 預售遠期交割的租賃物 (已租租賃物找到期買家)
       ? 出售未來購買租賃物的權利 (期權)
       ? 轉(zhuǎn)售協(xié)議(賣給另外一個出租人)
       ? 購買殘值保險
       ? 廠商/供應商回購

  16、租賃資產(chǎn)組合的基本原則:

       ? 長期盈利和生存的關鍵因素包括經(jīng)濟回報、風險以及二者的關系;
       ? 出租人需要理解租賃交易在整個生命周期內(nèi)的風險并對其進行量化考核,以獲得一個具有良好定價和結(jié)構(gòu)的租賃,這樣的租賃能帶來更高的利潤水平;
       ? 管理者需要理解租賃資產(chǎn)組合的風險和回報并對其進行量化考核。這樣,他會清楚自己想要購買哪種租賃、持有哪種租賃以及出售哪種租賃;
       ? 每一份出租人發(fā)起的租賃都應該能夠在兩個市場中的一個進行出售——納入自己的組合或賣給更大的投資市場(其他的出租人、銀行、共同基金);
       ? 制定的租賃資產(chǎn)組合戰(zhàn)略需要依靠一個團隊來實施。

  簡而言之,租賃資產(chǎn)組合管理的基本原則是承擔風險、贏得回報,追求收益/風險比率最大化。也就是說,通過對組合模式的定量分析、計算,平衡風險與收益,然后對資產(chǎn)組合進行有效的管理,發(fā)起、買入賣出、對沖及優(yōu)化。

  要做到這一點需要專業(yè)化的業(yè)務定位和大量的數(shù)據(jù)積累。

  總之,只有有效地管理好租賃資產(chǎn),才能更好地發(fā)揮租賃的功能和優(yōu)勢,從而體現(xiàn)與其他金融產(chǎn)品的差異性,以此形成如批發(fā)零售等的合作關系;才能通過各種形式的ABS,與資本市場、資金市場相結(jié)合;并通過租賃資產(chǎn)組合管理降低風險,提高收益,增加流動性,減少資本的約束。為租賃業(yè)的可持續(xù)發(fā)展奠定良好的基礎。


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